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布雷顿森林体系倒塌后的40年间,中央银行获得了他们以前梦寐以求的力量,通过控制货币供应和利率,央行可以将经济随意拿捏在繁荣和萧条之间。但是一切已经改变。据估算,各大央行每月超发的货币规模高达4000亿美元,然而紧缩的阴影仍然笼罩全球,未来将去向何方?

在过去40年里,使用货币供应量和利率这两样了不起的政策工具,央行既可以创造出泡沫,也可以让泡沫走向不可避免的破裂。但结果如何?

如下图所示,发生了历史上最大的资产迁移--从大量的中产阶级迁移到1%的具有信息领先优势的群体。位于顶层收入最高的1%,40年后收入翻了一倍有余,而占大多数的底层90%,收入反而下降了2.28%。

布雷顿森林体系倒塌后美国平均年收入的百分比变化(前1%,前10%和后90%)

布雷顿森林体系的倒塌放出的洪荒怪兽

直到1971年布雷顿森林体系轰然倒塌前,由于美元与黄金储备挂钩,央行的印钞机还不能随意开动,但此后40年,央行们享受充分的自由,再也没有任何政府或社会能够有效的控制他们。你一定听说过:中央银行"必须完全独立"。

20世纪70年代初,在日本,西欧崛起的同时,美国经济实力相对削弱,无力承担稳定美元汇率的责任,贸易保护主义抬头,相继两次宣布美元贬值。美元停止兑换黄金和固定汇率制的垮台,标志着战后以美元为中心的货币体系瓦解。失去了黄金储备的最后限制,不够谨慎的操作和特权地位导致了银行业风险的急剧上升,并诱发了1998年的第一次严重危机。第一块倒下的多米诺骨牌是长期资本管理公司(Long-Term Capital Management)的破产—该公司是一家由两个诺贝尔奖获得者管理的投资基金。为了不让这个机构破产,游说者劝说政府对其实行紧急援助。华尔街高管的理由很简单:金融风险有多大并不重要,我们必须被拯救。归根结底,我们太重要了,不能随意放弃。

自然而然,2001年和2007年的危机重现了以前的情景。政府用纳税人的钱拯救破产企业,而中央银行降低利率,向金融市场输送更多的流动性去投机。危机背后的原因竟然成为了治愈危机的良药。

每当经济衰退时,危险就会滚雪球似的变大。在2007年的萧条之后,中央银行之间开始协调行动,集体降低利率并以前所未有的规模发行货币。这次崩溃与前一次崩溃之间的区别是,中央银行自由权限的扩张,是造成灾难性后果的原因。

2008年之前,中央银行的责任是向商业银行提供资本。在上一次危机期间,各国政府自己(或者躲在纳税人背后)接管不良资产,增加负债以刺激经济。从日本的案例就可以看出,这种方法是多么的失败。人们习惯于只在危机发生后去应对,而不是主动避免危机,这也是为什么安倍经济学如今遍布世界各地。

为了扩大政府支出,在增加税收和增加债务之间,政府选择了后者。

恶魔般的点子:集体货币超发

投资者大都了解多数国家的经济情况有多糟糕。出于谨慎起见,投资者都不愿意通过债券购买借款给政府。在正常情况下,为了补偿较高的破产风险,借款人的情况越糟,借款利率也越高。这种机制限制了国家借款的能力,也间接防止了政府信用的破产。

局势变得更加严重后,央行介入了。如果破产的政府无法以廉价的方式获得资本,那么央行的印钞机就开始启动,政府当局需要多少就印多少。这种称为"债务货币化"的做法以前仅发生在一些第三世界国家,最终结果总是伴随着螺旋型的恶性通货膨胀和货币信誉的完全丧失。

但是这一次,国际清算银行(BIS)旗下的中央银行想出了一个真正的恶魔般的主意。一种货币的超发后,贬值是显而易见的,投资者必定会撤出资本,但是当所有的货币都以同样的速度贬值时,金融市场的恐慌情绪反而会被排除。

第一个启动印钞机的是美联储(FED)。六个月后,英格兰银行(BOE)也开始放水,欧洲央行(ECB)的印钞机在2011年启动。同一年,暴风雨的阴云聚集在欧猪四国(PIGS)债务危机的上方。在德拉吉一句"不惜一切代价"(whatever it takes)之后,德国同意牺牲欧元区货币为代价,拯救大规模坏账的德国和法国银行。

下图显示了中央银行如何持续放水,最终泥足深陷。

美联储、欧洲央行和英格兰银行的月度资产买入

隐藏在迷雾中的美元债券买家

过去12个月各大央行疯狂购买的账单高达2.5万亿美元。只有印钞机在忙个不停。

这是官方数据,但事实可能更可怕。官方资料显示,美联储2014年年底停止了对美元债券的购买计划。但分析今天的金融局势,很明显真相并非如此。根据官方记录,美联储已经有两年时间没有购买任何政府债券。如下图所示,在此期间其他中央银行在卖出债券。同时,美国政府增加了近3万亿美元的债务。有趣的是,美国国债的收益率从2.4%下降到1.7%。

外国央行购买的美元债券季度新增值

总而言之,美元债券正在世界范围内倾销,每年仅新增发行的美元债券就多达1万亿美元。美元为什么还会继续升值?

答案必然是:市场上有一个买家大量购买其他人销售的美元债券。这个匿名买家可能是外汇平准基金(Exchange Stabilization Fund),因为他们不需要向任何人报告。谁给他们4万亿美元来购买债券?最可能的是美联储,2010年的国会证词说明,美联储的权限已经超越了所有的法律监督范围。这就是为什么会说16万亿美元是凭空印刷出来的,并借给美国和欧洲的商业银行的。我们应该记住,即使伯南克"不知道"谁得到这笔钱。他也没有对美联储超发货币提出任何质疑。这就是为什么估计货币超发的速度不是每月2000亿,而是每月3500-4000亿美元!

四大央行控制下的有序贬值

如果你认为上面的估算像一个阴谋论,那么只使用官方数据来看,请注意谁拥有大多数的QE买入资产。它清楚地看出,四大最大的中央银行:美联储、欧洲央行、日本央行、中国人民银行--拥有世界上所有中央银行资产的75%。

央行资产集中度

如果说谁可以影响央行们的决策,那么只有可能是国际清算银行,它必须协调上述4家巨无霸央行的货币和资产定价操作,通过可控的方式来令每种货币贬值。

感谢美联储,由于巨额且持续的量化宽松计划,美股市场享受了长期的牛市。这是怎么做到的?美联储甚至不需要正式购买股票来拉升股市,其他中央银行可以间接为美联储做到这一点。

考虑以下情况:日本央行在东京买入股票。不管谁是卖方,这个卖方现在有钱买欧洲或美国等地方的股票。比如说,瑞士国家银行就花费了大量资金购买纽约证交所上市的一揽子大型美国公司的股票。日本央行拥有东京证券交易所上市ETF的60%。

下图显示了政府干预的规模,也就是中央银行的购买计划。美联储和英格兰银行的总资产创历史新高。两家银行都将维持货币稳定作为其主要职责。虽然没有一家达成了目标。现在他们表现得更像拥有无限资本的对冲基金,而不是社会福利机构。

美联储和英格兰银行的资产占GDP的比例

公共债务剧增的后果

大多数政府干预,也就是购买国债,导致公共债务增加。 2007年底,发达国家政府的平均负债率为69%。而仅仅七年后,这一指标上升到了104%。今天,预计已达110-115%,更糟糕的是,除了少数例外国家,政府借款似乎永无止境的持续下去。一国的债务大部分是向央行借来的。从某种意义上来说,各大央行是"独立主权国家"最大的债权人。当债务不断向后推,直到再也循环不下去的时候,当局必须设法免除自身的巨额债务。问题是他们愿意接受怎样的妥协(会失去多少主权)?

公共和私人部门的债务占GDP的比例

失去弹药的央行该如何抉择

中央银行已经被自己的做法绑住了手脚。人为抑制过去8年的利率和持续的货币超发使他们失去了应对过去危机的所有常用弹药。为了防止国家信用破产,中央银行只能让公共债务继续膨胀。

当前局面的一个合理解决办法是央行用低利率将通货膨胀率拉升到两位数,这可以将债务总量减少到可控的水平。但是金融部门的相互依存度和风险水平如此之高,没有人能够预测,更不用说控制各方面状况未来如何发展。

面对全球性、系统性的金融风险,修修补补的巴塞尔协议是否能够应对?还是说,总有一天风险会以某种激烈的形式释放出来,也许是发达经济体股票和全球债券价格的剧烈下调?

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