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陈光标风风火火的奔赴纽约,恶意收购纽约时报,然而却被人家关了闭门羹结局也不了了之。且不说陈光标的英文名片上的名头的可笑之处,单单回味这个事件就觉得够可笑的:没收购前先放出风要去收购,各大媒体也头条伺候,结果去了之后,根本一大堆人去了纽约之后,连个收购的毛都没碰到。

这个事件纯粹是瞎炒作。为什么?我们来分析一下。

如果按照1月8日每股15.20美元的收盘价格,目前在纽约证券交易所上市交易的《纽约时报》总市值为22.8亿美元。以陈光标说的10亿美元来看,的确能够做到大比例控股。但是你知道么,只有不了解内部细节的人才会这么认为,真正接触过美国资本市场的人都知道,美国的股市和中国的股市结构完全两码事,对于陈光标来说,其买下的纽约时报股权仍然仅仅是其实际股份的冰山一角。

在美国,想买下一个类似于纽约时报这样的媒体,如果没有事前谈好,想恶意收购,纯粹是零概率事件。

纽约时报究竟用什么将这位中国土豪拒之门外呢?简单来说,是双层股权结构。顾名思义,即区分公司股东投票权的制度设计。它的主要制度设计实际上就是将股票分为两类,A类股和B类股。其中,A类股主要是新上市股票,B类股则由上市前私募投资者的优先股和普通股转化而来。其操作思路如下:将在公开市场发行的股票称做A类股票,每股拥有1票表决权,而所有原始股份为B类股票,每股拥有10票表决权。一旦有B类股发生外部转让,该股份将立即转为同等数量的A类股。

仔细分析一下能看到,这种股权结构与咱们中国以后要弄的优先股有点相似,但A类普通股与B类普通股的基本权利一致,只不过持有主体上,A类普通股主要由投资人与公众股东持有,B类普通股主要由创业团队持有。而投票权方面,B类股票投票比例远高于A类。此外最重要的,A类无法转化为B类,而B类则可以转化为A类。至于作用方面,双层股权结构就与优先股比较类似了,既可以获得融资,又避免权力外流。

从纽约时报的方面来看,该公司恰恰是使用了双层股权结构的典范。纽约时报方面B类股选举70%的董事,而A类股仅负责30%。尽管80年代之后纽约时报的B类股开始进入流通交易,但控股苏兹伯格家族仍然规定了族人的优先购买权以及B类股绝对的投票权优势,以此避免了恶意收购的可能性。而改变这种双层股权结构,则必须得到家族信托公司董事会八人中六票以上的赞成,这几乎是不可能的。

从全球的市场数据上看,使用双层股权结构的公司非常多。从美国的脸书、谷歌、华盛顿邮报、纽约时报,再到中国的百度、360等公司,双层股权结构实际上是创始人及核心成员权力集中的结构体现。只要握有三分之一的B类股,管理层就可以大胆的运用激进策略,而不用担心被辞退,而即使失去了大部分股权,握有一定数量B类股的成员仍然可以实际控制该公司,避免被恶意收购的风险。

这种股权结构对创始人来说当然太完美了,不过天下没有免费的午餐,双层股权结构因为会摊薄投资人的投票权,所以并不是每一个公司都适合。什么公司会采用这种双重股权结构呢?我们看到全球范围内基本上敢于以双层股权结构发行的都是底气十足的“富贵人家”。皇帝的女儿不愁嫁,才敢开出这种霸王条款。还有一种是在传媒业,大多数国际传媒巨头为了保证新闻的独立性,都会选择双层股权结构进行控制权的锁定。

但是这种模式并不意味着完全的密不透风。此前就有同样运用该结构的华盛顿邮报被美国电商巨头、亚马逊创始人贝索斯收购的先例。不过这场收购案中,仍然体现的是华盛顿邮报本身的主动性。一方面,华盛顿邮报这样的纸媒在互联网冲击下已经不太行了,另一方面,贝索斯的收购有巨额的溢价成分——价值5000万的华盛顿邮报被2.5亿美元收购,所以这其中最终的赢家实际上很难真正界定。

与这个事件相比,之前默多克的新闻集团收购道琼斯公司的案例就要曲折的多。因为班克罗夫特家族虽然只掌握了道琼斯公司24.7%的股票, 但拥有64.2%的投票权。这让默多克的收购成为拉锯战,最终同样是内部瓦解,由班克罗夫特家族控制的非流通股股东的最终赞成率为54%,收购成功。

经过这样的分析,能看出来了么,双层股权结构能够有效地避免恶意收购的发生,而陈光标这种土豪行为完全就是恶意收购,被回绝也是可想而知的。这不是炒作是什么?

当然从全世界的反馈来看,双重股权结构的争议也一直存在,对于实际管理层来说,双重股权结构实际上就是集权的体现,在资金层面同样有人认为这样的做法,是独裁的体现。

最明显的例子就在于近年脸书的上市。

作为创始人马克扎克伯格对于脸书运营方向的掌控欲非常强,并且也因此一再推迟其上市发行的时间,因为一旦上市,尽管能够得到社会融资,但同样意味着大权旁落的风险。因此,脸书直至十轮融资之后,当股东人数逼近美国法律规定上市的100人底线时,才最终选择了这一条道路。

在非上市融资阶段,马克对于不断膨胀的股东队伍就在协议中有过明确规定,避免其影响公司的决策权。而最终在上市过程中采取双层股权结构也就非常容易理解了。根据脸书招股书中所披露,截至2011年12月31日,脸书上市前共发行了1.17亿股A级股和17.59亿B级股。其中,公司创始人、董事长兼首席执行官马克-扎克伯格持有5.34亿B级股,占B级总数的28.4%。

但这个比例并不能确保扎克伯格的绝对控制权,所以脸书在其双层股权结构的设计还加入了一个表决权代理协议。根据脸书招股书中披露的内容,此前十轮投资脸书的所有机构和个人投资者,都需要同脸书签订这份表决权代理协议,同意在某些特定的需要股东投票的场合,授权扎克伯格代表股东所持股份进行表决,且这项协议在IPO完成后仍然保持效力。这部分代理投票权为30.5%,加上其本人所拥有28.4%的B级股,扎克伯格总计拥有58.9%的投票权,实现对脸书的绝对控制权。

而之后,这一份霸王条款成为了脸书上市一直被诟病的一环。

所以说到底,双层股权结构的作用,实际上与过去封建王朝的性质非常相似,企业帝国的兴衰极大地掌控在核心层手中,并且难以真正意义上的夺权,因此,往往类似的上市公司,都带有极强的个人色彩和好恶。

咱们中国的百度,也是一个典型的代表,百度在所有收购通道设立了关卡,从双重股权到“五人董事会计划”再到“摊薄计划”,想恶意收购百度,几乎是不可能的。这也是资本市场中有趣的一个现象。

(本文作者介绍:青年经济学家,CCTV证券频道首席策略评论员,总制片人兼节目制作总监。)


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