国债期货将深度影响股市运行

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近日, 中金所发布《关于5年期国债期货合约上市交易有关事项的通知》,确定了5年期国债期货合约上市交易有关事项。通知称,5年期国债期货合约自2013年9月6日起上市交易,首批上市合约为2013年12月、2014年3月及6月合约,挂盘基准价、可交割国债及其转换因子由中金所在合约上市交易前公布。时间因素显示,资本市场将迎来新的金融衍生品——国债期货。笔者通过观察认为,其对股市的影响将深远而具有预期性,并非是影响不大。

对于国债期货上市对股市的影响,业内不少人士认为影响有限,但从中国现实情况而言,由于国债期货对于金融利率市场化的影响及关联机构的参与性风险影响来看,其不确定性的变化对于股票市场而言,深刻而具有较大的传导预期,在某种程度上会对股市的运行形成心理与现实性的冲击。

我们以历史上327事件来看,327“国债期货事件的主角,是1992年发行的三年期国库券,该券发行总量为240亿,1995年6月到期兑付,利率是9.5%的票面利息加保值贴补率,但财政部是否对之实行保值贴补,并不确定。1995年2月后,其价格一直在147.80元和148.30元之间徘徊,但随着对财政部是否实行保值贴补的猜测和分歧,”327“国债期货价格发生大幅变动。以万国证券公司为代表的空方主力认为1995年1月起通货膨胀已见顶回落,不会贴息,坚决做空,而其对手方中经开则依据物价翘尾、周边市场”327“品种价格普遍高于上海以及提前了解财政部决策动向等因素,坚决做多,不断推升价位。1995 年2月23日,做空的辽国发抢先得知 ”327“贴息消息,立即由做空改为做多,16时22分13秒,空方主力上海万国证券在最后8分钟内砸出1056万口卖单,使当日开仓的多头全线爆仓。当日晚上,上交所确认空方主力恶意违规,宣布最后8分钟所有的”327品种期货交易无效,各会员之间实行协议平仓。笔者观察当时国债期货与股市运行发现,一个是火爆之极,一个是低迷下沉,而最终的结果是多个股市主力——中经开、万国证券、辽国发等均在国债期货市场上元气大伤,当时股票市场的主力机构之一万国证券亏损巨大不得不与申银证券合并,部分机构不得不在股票市场减仓应对挤兑,从此万国证券消失。可想而知,市场主力在期货市场上的火爆交易恶斗,对股票市场影响之大。

另一个方面,笔者认为国债期货对股市的影响将来自于参考指标及心理预期变化。从国债期货本身来看,国债期货属于金融期货的一种,是一种高级的金融衍生工具。它是在20世纪70年代美国金融市场不稳定的背景下,为满足投资者规避利率风险的需求而产生的。国债期货本身是一个利率衍生品,它肯定会影响利率,它对利率市场的影响,还不是简单影响某一个利率,而是整个利率市场化,是整个利率体系很重要的环节。作为一个成熟的市场经济,利率的市场化是很关键的一块。在中国目前我们各个市场上,可以看到比如像信贷市场,像存款利率、贷款利率一般由央行强制制定,这块是一个管制利率,是一个非市场化的利率。这与市场经济利率仍有较大的差别。目前推出国债期货是完善利率市场化的一个重要推手,但国债期货所建立的基础是利率市场化并不明显的环境之中,而美国推出国债期货之时,利率市场化及金融机构退出机制已非常完善,加之监管与交易手段的跟进,这是美国国债期货能够不断发展的重要原因,因此笔者判断,两者起点与金融机构改革的基础不同,因此国债期货在上市后,将可能对利率市场化形成重要影响,而由于整个金融机构体系仍然固有模式较为明显,且金融机构参与的风险变化会不断的因各种因素而传导到股票市场,因此中国推出国债期货的时间、基础与运行环境,在某种程度上相对国际成熟市场经济的资本市场而言,将面临更大的市场波动影响,其对利率市场化的影响将成为投资者重要的投资参考指标,而各种对冲影响,自然会深度的反映到股票市场之中。

总体来看,中国国债期货品种时隔多年的再次推出,但其对利率市场化的深度影响,历史上大的金融机构的事件,加之国债期货合约设计本身存在着一边干,一边完善的可能,其将对债券市场投资、金融投资等形成较大的影响。尽管债券市场与股票市场是两个有别的基础交易品种,但从国债期货参与体来看,主要为机构投资者,其投资风险、投资收益、投资交易等具有不确定性,因此其价格的波动往往形成对内在机构投资者的深度影响,而就股票市场未来发展趋势来看,机构投资者不断增加已成现实,其行为与风险演变将直接或间接的深度影响到股票市场,因此对于投资者而言,需要清醒的保持认识。(肖玉航)


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