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评级机构从来都不让希腊有片刻喘息。针对周二欧元区达成的纾困协议,评级机构惠誉22日将希腊的长期本外币发行人违约评级(IDR)由CCC下调至C,短期外币评级仍为C。

“C”是惠誉评级系统中垃圾级的第11等,也就是最垃圾级。惠誉称,希腊的C评级表明希腊近期极有可能违约。债务互换完成后希腊发行人的违约评级将下调至“有限违约”。


惠誉的降级并未让市场感到意外。分析师们认为,短期内希腊还需要满足多项条件才能获得第二轮贷款,而私营部门参与(PSI)将导致触发CDS的可能性增加,长期内希腊还面临经济增长的担忧。


希腊近期很可能会违约?


惠誉该下调动作紧跟欧元集团声明之后。


为了避免希腊下个月违约,欧元区财长本周二就1300亿欧元的希腊第二轮救助及债务重组达成了协议。


希腊政府和私人部门债权人在PSI互换方面已经达成了基本共识,包括名义减记希腊政府债券面值的53.5%。而希腊当局此后公布的声明扩充了债务互换的条件,并确认希腊政府有意通过希腊法律将在债券互换中引入“集体行动条款”(Collective Action Clauses,简称CACs).


惠誉在周三发布的降级声明中指出,这一互换一旦完成,将会构成符合该机构标准的“坏债互换”(Distressed Debt Exchange,简称DDE),因此欧元区周二的声明促使该机构将希腊发行人和债务证券的评级进行重估。


惠誉指出,债券发行人的违约评级降至“C”,意味着近期极为可能发生违约。该债券发行人发行用于互换的债券评级也被相应地下调至“C”评级。


惠誉认为,在债务互换实施后,希腊评级将被下调至“有限违约”(Restricted Default,简称RD)。在实施新债务互换后不久,希腊主权也将被撤去“有限违约”评级,并根据“评级机构对违约后结构和信用状况进行的评估”再度评级。


该评级机构还表示,受此次债务互换影响的希腊国债,包括那些尽管没有被偿付但被纳入强制性重组的债券评级将被下调至D.


投资者将被迫接受减记?


希腊议会将在本周四(23日)以前投票表决债务互换,本周五之前将正式宣布启动互换,债务互换将持续两周至3月9日。


根据欧元区财长通过PSI协议,这次债务互换旨在减免1070亿欧元的希腊债务,相当于2011年希腊GDP的50%。私人债权人减记债务幅度为53.5%。


新发债券的期限为11到30年。在债务互换中,每100欧元的债券将换得面值31.5欧元的新发希腊债券和EFSF发行的面值15欧元的短期票据。


希腊财长维尼泽洛斯(Evangelos Venizelos)21日表示,希腊政府21日晚会推出立法,规定互换债务的细节。


希腊政府同日发布的一项声明称,法规将包括所谓的集体行动条款(CAC),如多数持债人同意互换,这一条款会迫使所有拒绝债务互换的持债人接受互换。


市场依然持质疑态度


惠誉的降级一定程度上也反映了市场对希腊前景依然持质疑态度。


从短期来看,这份刚刚达成的协议还要获得部分欧元区国家议会的批准,这存在一定的不确定性。


为确保希腊获得第二批救助款,希腊还需要满足三方面条件:


首先,在本月底欧元区各国政府或IMF在新方案上签字之前,希腊必须满足24项“前期行动”的要求,才有望获得新一轮援助。这些要求包括,解雇表现不佳的收税员,通过法律将一些封闭职业自由化,收紧贿赂的规则,准备好在6月份前出售至少两个国有公司等。


其次,希腊政府必须同意国际监督人员更大规模、永久性地驻扎希腊,从而实时监督希腊政府的支出决定。


第三,救助金打入一个托管账户,要求希腊确保该账户的余额始终足够清偿至少3个月的应偿债务。不过,这个托管账户将是临时性的,因为希腊政府已同意通过修宪将债务偿付列为财政最优先支出项目。


此外,高盛指出,希腊目前还存在两方面担忧:触发CDS的可能性增加,以及经济增长的担忧。


一方面,私人部门承受损失增加,可能导致动用集体行动条款(CAC)及触发CDS。这些是近期波动性的源头。


另一方面,目前仍不确定希腊多快才能将财政赤字变为盈余,且盈余与GDP之比至少为1.5%。而且,不受希腊国内欢迎的结构改革与私有化还不一定能推进。这可能导致希腊与其他欧盟成员进一步产生摩擦,存在希腊退出欧元区的风险。

希腊终获1300亿欧元贷款


在历时12小时的马拉松式的谈判后,欧元区财长终于同意向希腊发放第二笔援助资金。这笔高达1300亿欧元的资金,将可免除希腊面临破产的窘境。


雅典终于可以松一口气:欧元区财长在星期二晚上通过第二个一揽子救援计划。雅典将可获得高达1300亿欧元的援助金。另外,私人债权人将减免希腊53,5%的债务,也就是1070亿欧元的债务,比原计划还多了700亿欧元。在12个小时的马拉松式的谈判后,希腊总理帕帕季莫斯为此结果感到欣慰,并表示这是“历史性的一天”。


有了这份援助,雅典将可以在2020年之前将其债务降低至国民生产总值的120,5%以下,虽然只比在去年10月份预定的减少0,5%,但足以让国际货币组织参与这项计划。希腊目前的债务总额为其国民生产总值的160%。


自欧元区财长同意向希腊发放援助资金的消息传出后,欧元上涨0,7个百分点,达1欧元兑1,328美元。德国财政部长朔伊布勒为此松了一口气,因为如果没有新的资金注入,希腊将在3月20日面临破产,到时希腊政府得清还145亿欧元的债务。朔伊布勒形容这个决议是“负责任的”,因为雅典现在可以回到一个可持续发展的道路上。但是,整个议案还得提交德国联邦议院审议。


拉加德坚持加强救援伞


欧元集团在声明中称,大家期待该基金作出“实质性”的贡献。而这个必须由国际货币基金组织董事会决定。该组织总裁拉加德在布鲁塞尔明确表示,他们要求增加欧元防火墙抵御债务危机的实力,也就是集中国际货币基金组织和欧洲稳定机制(ESM)的资源。


希腊人虽然获得了经济支援,但是不能高兴太早,因为他们还必须忍受欧盟委员的长期监控,这些委员将密切注意希腊政府在未来两年是否会按照承诺确实执行计划。朔伊布勒说,在3月汇出下第一笔紧急贷款之前,有关方面还要检查希腊是否落实了更多节约措施。此外,还得设立柏林要求的代管帐户,这个帐户中必须存放至少足够偿还下面3个月还款的资金。


结果“比预期要好”


尽管有许多限制和要求,希腊财长埃万盖洛斯·维尼则罗斯(Evangelos Venizelos)还是对此结果表示满意,称其结果“比我们来布鲁塞尔之前计划的还要好。”特别是私人债权人同意减免希腊债务的份额,比原先同意的1000亿欧元还要多。


长期看救援是否会成功,就连欧盟、欧洲央行及国际货币基金组织组成的国际“三驾马车”也有疑虑。根据《金融时报》在互联网上公布的文章称,“三驾马车”在他们的债务分析中,警告经济衰退将进一步加剧。在雅典,如果必要的改革和私有化持续拖延,雅典的债务总额在8年后仍会保持在160%。(国际财经时报)


[分析评论]


欧债危机“局中局”


希腊会不会大规模违约?即将到来的债务“洪峰”会不会使欧债危机雪上加霜?前期出现的一系列积极信号是否意味着欧债危机有望迎来转机?美国芝加哥期权交易所董事总经理郑学勤认为,欧债不会出现大面积违约事件,但集中到期可能会引发市场恐慌,将成为扰动全球金融市场的长期因素。欧债危机难言出现转机,政治博弈将主导欧债危机演变。惠誉全球主权和超主权机构评级团队董事总经理托尼·斯金格(Tony Stringer)认为,欧债危机的根本解决要靠欧元区实现广泛的经济增长,经济疲弱是欧元区国家未来两年的最大挑战。


希腊若退出欧元区恐瓦解


中国证券报:希腊第二轮援助计划谈判跌宕起伏,目前出现无序性债务违约的概率似乎在降低,能否判断希腊债务前景已明朗?


斯金格:希腊预计将出现违约,但关键是要看违约方式和希腊能否继续留在欧元区。如果希腊能够完成新一轮援助资金谈判,并且与债权人达成债务互换的协议,那么将是一个积极信号。如果未能及时完成谈判,无法偿还145亿欧元的到期债务,希腊无序性违约将会发生。这将导致资金外逃,并形成多米诺骨牌效应冲击其他南欧国家,造成高度破坏性结果,希腊退出欧元区的可能性会提高。


郑学勤:希腊债务问题有了转机,但肯定还会有反复。目前,从技术上来说,希腊已经违约,但不是无序的自行违约,而是债权人自愿接受的债务减记和转期,未来如果发生无序性违约,希腊退出欧元区的可能性很大。


希腊为得到救助会做出承诺,但能否兑现值得怀疑。因为短期内让希腊在政治、经济上做出改变是不现实的。许多人因此对希腊失去耐心,认为即使希腊退出欧元区,各国金融机构也已经建立足够防止连锁效应的“防火墙”。事实上,这样不但会激化下一个高负债国家的危机,而且希腊政府和企业对国外的债务也将大规模违约,凡是同希腊有商业和金融往来的国家和机构都会遭受损失。如果现阶段希腊退出欧元区,很有可能会是欧元区瓦解的先声。


中国证券报:2月-4月有接近4000亿欧元的欧债到期,欧洲能否承受这一债务洪峰的冲击?


郑学勤:从目前的情况来看,欧债集中到期可能在市场上造成恐慌情绪,但不可能出现大规模债务违约事件,否则欧元区就会垮掉。2011年底欧洲央行开展第一轮利率仅1%的再融资操作(LTRO),这实际上是一种量化宽松政策,它确实缓解了一些政府迫在眉睫的破产和融资问题,为其动手解决债务结构赢得了时间。2月底,欧洲央行还将启动第二轮LTRO,金融市场流动性短期内不用担心。不过,需要看到,LTRO是“接氧气”,不是“动手术”。欧债危机是财富危机,欧洲央行只能为经济提供流动性,但无法直接创造财富,因此再融资操作无法解决实质问题。


财政统一短期难以实现 政治博弈左右危机进程


中国证券报:若偿债高峰顺利渡过,能否说欧债危机最糟糕的时刻已过去,有望迎来转机?


斯金格:欧洲央行启动LTRO有力地稳定了欧洲主权债务市场,但还需要做更多的事情。如欧元区的结构性改革、以可持续性的路径实现财政赤字国家的财政收支平衡,以及建立一个金融防火墙以保护流动性匮乏但不至于破产的国家。


郑学勤:即使这次偿债高峰过去,欧债危机也远没有到解决的地步。目前最乐观的预测是,如果不出现政治动荡,不发生退出欧元区事件,并且每个高负债国家都将政府负债同国民经济产出的比例降低到可以接受的水平,那么欧债危机今年有望维持在稳定水平。


目前有违约危机的国家主要集中在南欧,欧债危机的最终解决需要等到南欧国家结构改革取得进展。但事实上南欧国家的结构改革困难重重,它们不可能既维持贸易逆差,又要私营部门去杠杆化和公共部门降低赤字。在单一货币制下,南欧国家提升产业竞争力、实现贸易顺差需要长期的改革。因此,欧债危机的解决将是漫长的。


中国证券报:未来还有什么事件可能成为下一轮金融动荡的触发器?


郑学勤:危机总是从意想不到的地方爆发。按照目前的经济情况,不仅是希腊,葡萄牙、爱尔兰、意大利和西班牙的经济也不可能恢复到危机前的水平,债务也不可能降到合理水平。因此,未来危机新的触发点,多半会同政治上没有处理好现存的、难以为继的政府债务结构有关。


斯金格:无论从整个欧元区角度还是从国内政府的层面,政治风险或政治失误将是影响债务危机及其解决方案的关键因素。


中国证券报:在此前召开的欧盟峰会上,欧盟除英国、捷克之外的25个成员国同意缔结具有较强法律约束力的“财政契约”,“财政联盟”雏形初现。这是否标志着欧债危机解决已进入“治本”阶段?


斯金格:“财政契约”是走向“第三条道路”的第一步,即介于欧元区解体和财政联盟的中间途径,其特点是严格的财政纪律和紧密协作的经济政策。投资者希望看到主权债务得到更大程度的担保,但为财政可信度较差的国家提供无限额的担保在政治上是难以容忍的。因此,欧元区在短期内难以形成财政统一。


郑学勤:有人把欧元区比喻成一座从上向下建设的宝塔。货币联盟是塔尖,财政联盟是塔身,政治联盟则是塔座。但建立财政联盟并非易事,因为它意味着所有的国家,不管大小和经济状况,都必须放弃相应的政治主权,将管理国家财务的权力部分移交给一个凌驾于主权国家之上的机构。并不只是希腊等南欧国家,连德国也必须这样做。这个机构由谁来控制,按照什么样的财政政策来管理,可以预料,这一谈判进展将十分艰难。


欧洲有足够的财力来解决欧债危机,之所以造成目前的境况,一方面是缺乏代表欧元区整体利益的政治实体和持续一贯的政策;另一方面各国内部也缺少面对现实的政治决心。未来市场动荡的风险取决于各国政治上的博弈。


走出衰退尚需时日


中国证券报:有观点认为,为解决债务危机,欧元区多国可能陷入财政紧缩—经济下滑甚至衰退—债务相对国内生产总值比例升高—再紧缩的恶性循环。如何看待这一观点?


斯金格:财政紧缩和经济增长明显存在矛盾,目前的优先方案是削减赤字稳定债务,鼓励投资者以可持续性的收益率为债务国融资。但从“债务动力学”角度来看,经济增长也很重要。


当前的关键在于财政紧缩措施将使国内公共与私人部门的消费和支出进一步收缩,而拥有财政赤字的国家依旧难以通过货币贬值来扩大出口、改善其贸易状况,只要欧元区内部贸易状况堪忧,那么从逻辑上讲欧元区国家将难以同时实现贸易顺差。


郑学勤:不但欧洲,包括美国和日本未来很长时期都将采取紧缩政策。因为政府债务占GDP比重已达到无法持续的地步。对债台高筑的国家,历史上的通行方法是违约和货币贬值,这在欧元区无法实现。因此,解决欧元区债务问题目前可以看得见的方法就是紧缩政策。


紧缩政策同西方历来靠扩大债务和信用来支持发展的模式,以及现行高福利的机制都是背道而驰的,因此不论按什么样的比例削减收入和财富,都难免会引起社会动荡。今后若干年里,围绕欧债危机的解决,欧洲社会、经济会发生很大变化。未来欧元区国家的大选也会决定其发展方向,在法、德等国相继进入大选年后,欧债危机的谈判不可避免受到各国国内政治的影响,也意味着欧元区仍将充满动荡。


中国证券报:欧元区经济何时能走出衰退?


斯金格:欧元区实现广泛的经济增长是解决当前危机的根本途径。但在许多国家财政紧缩的背景下,欧元区国家今明两年经济增长将十分疲软,今年的增长率或仅为0.4%。


郑学勤:欧洲经济目前严重萎缩。解决欧债危机的根本出路在于发展。所谓发展,要么是增加就业人口,要么是提高生产力和竞争力。但在目前欧洲国家人口日益老化、新兴国家竞争日益激烈的情况下,欧元区国家还需要更多的想象力和创造性。


如果欧债危机不能解决,欧洲经济可能进一步萧条,将会影响到世界其他国家和地区,从而进一步导致欧洲经济的恶化。因此,国际社会协助欧洲解决债务问题,给其时间和空间找出一条改革体制和恢复经济的道路,对世界各国都有利。(中国证券报)


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