通胀终结各地房市泡沫 2012年将破灭

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导读:来源:中国经济网 作者:谢国忠 最后的探戈 通货膨胀会终结中国的房地产泡沫,大部分房地产的收益,会落进政府的腰包。毛利中,开发商大概能拿到四分之一。但是,这些钱会再被用来买地。 “我还能做什么呢?我的工厂都不赚钱,只能把钱投到地产里,”宁波一位企业家如此回答我对他资金配置的质疑。 “投机房地产,我最多亏30%。要是市场不行了,我大不了把房子给银行。要是炒股票,一不小心就会亏70%-80%。” 当我问他为什么不持有现金,他回答道:“我朋友买的房子,去年还是一万一平米,现在已经两万

来源:中国经济网 作者:谢国忠


最后的探戈


通货膨胀会终结中国的房地产泡沫,大部分房地产的收益,会落进政府的腰包。毛利中,开发商大概能拿到四分之一。但是,这些钱会再被用来买地。


“我还能做什么呢?我的工厂都不赚钱,只能把钱投到地产里,”宁波一位企业家如此回答我对他资金配置的质疑。


“投机房地产,我最多亏30%。要是市场不行了,我大不了把房子给银行。要是炒股票,一不小心就会亏70%-80%。”


当我问他为什么不持有现金,他回答道:“我朋友买的房子,去年还是一万一平米,现在已经两万了。银行利息太低。我要赶上我朋友。”


这并不是一个孤例。最近,我几次去浙江,不停地有企业家给我讲类似的故事。工厂不赚钱了。工人难找,每月2000块包食宿都不好找工人。五年以前,这样的待遇有的是人抢着干。原材料成本虽然比2007年低,但还至少是五年前的两倍。最糟糕的是,海外订单越来越少,客户还不停砍价。现在企业太多,订单太少。


地产商不过是政府“打工仔”


资本从制造业流出,进入房地产,是吹大当前中国地产泡沫的主因。2008年股市大跌。一年时间里,A股从2007年11月的高点跌去四分之三。此后的上涨,只是熊市反弹,还不是牛市。当前看多股市的说法,不过是绝望的人希望股市反弹,因此,不停鼓吹乐观情绪。看多的言论网站上到处都是。有些网站看起来像是没有医生的精神病医院。


房地产市场是最大的秀场。今年主要房地产市场的销售收入可能会突破4万亿,超过全国财政收入的一半。大部分房地产的收益,会落进政府的腰包。土地出让金和各种税费要占到房地产销售价格的一半以上。毛利中,开发商大概能拿到四分之一。但是,这些钱会再被用来买地。虽然中国政府的财政收入分为很多类,但其中大约一半和房地产相关。中国的财政情况和1997年的香港很像。这就是抑制房地产泡沫如此困难的原因。


伴随着美元走软,房地产市场从2002年开始复苏。当时,海外华人希望购买中国的物业,以减少美元资产。这成为是市场复苏的一大推动力。和海外华人联系紧密的沿海城市是第一波受益者。2005年末,当美联储将利率提高到4%之上时,中国房地产牛市戛然而止。第二波房地产牛市,则由银行贷款推动,特别是住房抵押贷款。房地产公司在香港融资,以及外资进入房地产,也是第二轮房价上涨的重要推手。省会城市则受益匪浅。


当土地储备和分散布局受到股市青睐时,上市的房地产公司以及获得外资支持的房地产企业,在省会城市掀起一轮拿地潮。他们的资金既支持了经济增长又制造了房地产需求。从某种意义上来说,金融企业也帮着推动了地产复苏。不过,房地产企业现在都希望能在香港把股票变现。中国的房地产市场现在还是一个卖得动的故事。他们都希望在最后的清算到来之前,变现离场。


当前这一波房地产牛市从2009年3月开始。这更多是由中国自己政策造成的。疲软的美元只不过帮着阻止资本外流,使资本盈余推高资产泡沫。在中国买房的外国投资者,经历了次贷风波之后,已对地产泡沫避之惟恐不及。事实上,这一波房价上涨的时候,海外投资者都在抛售。


这轮周期中,我看到三种信奉不同理念的购房者:


第一类:政府不会让房价下跌


多数购房者都属于这一类。这些人是中高收入人群,收入是全国平均工资的2倍或更多。他们对高房价一直难以容忍,并等待正确时机购房。他们欢迎全球危机,因为这是难逢的房价调整机遇。不过,房价没有下跌。这使他们确信,政府不会让房价下跌。这类人的逻辑就是,尽管房价高还是要买房,因为价格会涨得更高。这类人是天量抵押贷款增加的主要推动力量。2009年,他们主要集中在3月至8月买房。到目前为止,房地产价格屡创新高,这类人赌对了,他们账面上已经有利润了。


第二类:政府最喜欢房地产开发商


在这场危机中,一个朋友评价说,政府最喜欢房地产开发商。危机初期,大多数房地产开发商都拴在一根绳上。他们杠杆很高,其主要资产 —土地不断贬值。在正常市场经济中,出现这种情况,房地产开发商很快就破产了。但是,国有银行提高了房地产开发商的信贷额度,以支撑他们的流动性而不管他们净资产状况如何。然后,鼓励购房的信贷优惠出台使得抵押贷款大幅增加,刺激房地产销售快速增长。房地产开发商都获救了。


其他行业,从钢铁、媒体到零售,都面临从未有过的困境,现在也还未恢复到2007年的繁荣。其他行业从这次教训中明白了,房地产行业总是获利的。因此,每个人都想成为房地产开发商。但是,由于房地产开发是资本密集型行业,很多没有足够资本的人就成为房地产投机者,希望这些利润有一天能让他们变成开发商。

第三类:钱将不值钱


通胀是热门话题。通胀预期使得人们增加银行存款。这与通胀趋势是一致的:高收入人群消费的商品和服务,价格上涨最快。同样的商品和服务,在欧洲或香港价格更低,哪怕是中国制造的。这就是为什么富人最害怕通胀。“无论房价怎么跌,我还有这套房子,但是现金价值可以变成零。”有人如此表白,他为什么不持有现金。


无论人们是如何做出继续购房或持有眼下房产的判断,其最终推手都是通胀预期。并且,价格上涨势头似乎证实了这种预期。在上一个资产周期,我观察到,没有什么能像资产价格上涨那样让人们更乐观。在市场上涨时,大多数看空的投资者不会坚持他们的观点超过两周。在有效市场,价格上涨可以使用未来的钱。但是,中国房地产价格上涨是市场化现象吗?更不用说,这是有效市场现象吗?


中国不缺土地。每年土地供应量足够满足城市化增长需要。非正式资料显示,在过去四年已经出售的房屋中,很可能三分之一是空置的。3%的租房回报率支持这个故事。目前,租房回报率很可能跟由于租户日常居住导致的损坏成本差不多,这就是说,租房和闲置对屋主没有差异。


能够解释房价上升趋势的就是投机需求了。关键问题是,为什么投机需求如此庞大并且持久。主要原因是地方政府在背后支持。无论何时市场变冷,地方政府支持允许开发商惜售,并且不用担心来自银行的压力。因此,市场下行时,销售量几乎为零。这里的市场表现为,只有一个卖方,并且没有流动性约束,并且市场只能保持最低价格。由于最低价格被不断抬高,还在等待的人们受到惩罚。这种市场行为使投机者确信,他们应该尽早买,并且自己的杠杆率越高越好。


投机可以持续下去,前提是投机者仍能获得大量便宜的资金,并且,当市场转冷时,地方政府可以继续减少供给。因为地方政府可以通过多种渠道从银行借到资金,它们抵抗市场的耐力也由银行流动性决定。因此,只要货币供给持续快速增长,保证银行流动性充裕,房地产泡沫就会一直持续。


通胀后年成大患


只要未面临通胀和汇率贬值压力,一个国家可以印出它想要数量的钞票。对于发展中国家来说,当美元疲软,通胀就成为麻烦。当美元坚挺,本币贬值压力就成为货币政策的掣肘。


例如,印度和俄罗斯正经历两位数通胀,而它们的货币兑美元走强。两个国家都在升息但速度很慢。币值稳定给它们解决通胀的时间。


当美元走强,发展中国家总是经历货币危机。20年前,拉美国家曾出现过这种情形。10年前,亚洲和俄罗斯也曾出现过。当发展中国家面临贬值压力,在美元疲软时,通常资产泡沫随之而来,到那时,尽管经济不景气,它也不得不收紧货币政策。这种痛楚常常无法忍受。让我们看看,这个游戏在中国如何结束。


投资者常犯的一个错误是,认为经济快速增长意味着资产价格上涨。这个观点有两个问题。首先,经济快速增长,即使是在有效率的市场,也不会支持资产价格无限上涨。因此,经济增长只能支撑资产价格上涨到一定水平。这个水平可以用各种估值方法计算。当价格超过一定水平,价格应该下跌,即便经济增长已经被充分地认识到。


其次,高速的经济增长通常和资本分配低效率联系在一起。尽管经济发展成功,投资者也不会有高回报。他们的钱补贴了这一方市场的资本形成。以日本为例,其股市和房市价格比30年前低,但是,今天的日本经济规模更大了。韩国和台湾资产市场也是一样。


我认为,通货膨胀会终结中国的房地产泡沫。从根本上来说,通胀是货币现象。比如,中国的货币供给增幅是30%,而名义GDP增幅为5%。这中间的差异某一天就会以通胀的形式显现出来。货币增长和通胀之间的迟滞由各种原因决定。当原材料和劳动力供给充裕、产能过剩,通胀就会滞后很长时间。过去十年,中国的情况就是如此。但是,今天的情况已经变了。


中国的劳动力供应已经趋紧。通常我们认为,由于农村存在巨大的富余劳动力,劳动力供给过剩在中国将长期存在。但现实并非如此。其中的原因非常复杂。我会专门写一篇文章,讨论这个问题。但是,不可否认,中国的工资水平正在上涨,特别是不熟练工人。


资源品价格,譬如油价和铜价,已经涨到上世纪90年代平均水平的两到三倍。虽然过去三个月它们的价格很平稳,但是,过往涨价造成的通胀压力并未被完全消化。此外,资源品的价格在今后两年内还会继续上升,进一步推高通胀压力。


产能过剩仍是抑制通胀的防火墙,但已经不像过去那样坚不可摧。原材料价格的上涨,减少了制造环节在制成品附加值中的占比。比如,铁矿石和焦炭目前占到钢铁成本的四分之三。钢铁行业的产能过剩对钢铁价格影响并不大。钢铁价格很大程度上由原材料价格决定。


资本从制造业流向房地产给“通胀棺材”上敲下了最后一根钉子。由于极低的利润水平和不断上涨的房地产价格,制造业公司正在减少投资。长期来看,产能过剩对通胀的抑制会不断减弱。


对中国而言,通胀已经是一个问题。政府用来控制价格上涨的行政手段可以减弱通胀的势头。但是,类似于上世纪90年代的那种高通胀,一定会再次出现。到2012年,通胀将成为一个严重的问题。有两个原因会导致房地产泡沫破裂。首先,由于通胀是全球性的,美联储将会把利率升到5%以上,这将使热钱流出中国。其次,为了对抗通胀并阻止资本流出,中国的利率水平将会高于美国。


2012年,地产泡沫终将破灭。


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