美国评级机构穆迪们的堕落之路(上)

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美国评级机构穆迪们的堕落之路

21世纪经济报道 杨颖桦 北京报道 2010-06-25 23:53:00


核心提示:在金融危机中倒下最快的那些投行们,给予三大评级巨头的报酬相当丰厚,有人说,操纵评级界最好的方法是拥有一家评级机构。


6月22日穆迪评级风险部经理Bart Oosterveld表示,希腊重组债务是可以想象的,但可能性很小。穆迪于6月将希腊政府的主权评级从A3调降4个等级至Ba1,为垃圾级。今年以来,正是三大评级公司组成的联合方阵,将希腊等欧洲国家一步一步推向最终深渊。

穆迪曾经的总部位于曼哈顿的教堂街,在这栋建筑入口处上方,有一块磨光闪亮的青铜浮雕,这是1951年这个办公室开张时穆迪的创始人约翰?穆迪安放在这里的。

浮雕上由一英尺高的字母组成的铭文写着:“信用:人与人间的信心所系。”

这句话下面是引自南北战争前美国参议员丹尼尔?韦伯斯特(Daniel Webster)的话:“信用是现代商业系统中关乎生死存亡的氧气。它对一国致富的作用比全世界所有宝藏的作用还要大1000倍!”

纽约时报专栏作家弗里德曼说过,我们生活在两个超级大国之间,一个就是美国,一个就是穆迪,美国可以用炸弹摧毁一个国家,穆迪可以用评级毁灭一个国家。

回溯历史,约翰?穆迪在1900年创建了以自己名字命名的公司;1906年标准统计局成立,在1941年和普尔出版公司合并后成为今天的标准普尔。90年代,惠誉国际崛起,美国三大评级巨头格局终于成型。当下,评级成了任何金融产品都必不可少的部分东西,每个在国际金融市场发行的证券类产品,都必须经过评级机构出具的有效评级。

但是这种“关乎生死存亡的氧气”,却在金融市场的高度发展、以及评级行业自身的急速膨胀等因素的推动下,逐步蒙尘。

6月22日穆迪评级风险部经理Bart Oosterveld表示,希腊重组债务是可以想象的,但可能性很小。穆迪于6月将希腊政府的主权评级从A3调降4个等级至Ba1,为垃圾级。今年以来,正是三大评级公司组成的联合方阵,将希腊等欧洲国家一步一步推向最终深渊。

而以穆迪为代表的评级机构在次贷危机中的表现,也遭到了包括美国司法部、美国证监会、美国金融危机调查委员会和美国参议院永久调查委员会(Senate Permanent Subcommittee on Investigations,以下简称永久调查委员会)等多个部门的围剿。

6月16日,美国参众两院议员通过议案,由美国证交会(SEC)设立一个中介机构,为金融机构发行的结构性产品安排指定的评级机构,提供初次评级。这给以往自行选择评级机构的结构性产品发行商关上了大门。同时参议院通过另一修订案,除去对“三大巨头”──标普、穆迪和惠誉作为NRSROs(全国认可的统计评级组织)成员所获得特殊的保护。2006年,美国的《信用评级机构改革法案》曾赋予NRSROs机构的评级方法、指标和程序的科学、合理性等实质问题不受监管涉足的特殊地位,如今这一监管空白已被填补。

美国参议院永久调查委员会也在今年4月份发布了一份581页的调查报告,名为“华尔街与金融危机:评级机构的角色”,揭示评级机构与投资银行内部员工互动的内幕。

而穆迪作为一个上市公司,其股东利益追求也在侵蚀着评级机构的独立性。摩根士丹利位列穆迪的第六大股东,持有近950万股,市值约为2亿美元的穆迪股份,根据纳斯达克网站最新披露的信息,其股东中更不乏华尔街大型投行的身影,包括花旗、巴克莱银行、美国银行,JP摩根、高盛和美林等。

事实上,在金融危机中倒下最快的那些大投行们给予三大巨头的报酬是相当丰厚的,根据美国永久调查委员会的报告,在结构性金融产品上面,美林给穆迪、标普和惠誉贡献了7690万、3127万和7727万美元的收入,而在穆迪的大客户里面,花旗、瑞银、高盛和德银等都贡献了近千万美元以上的收入。

对此,有评论指出,“操纵评级结果最好的方法,就是你拥有一家评级机构”。

此外,正在成长中的中国信用评级及相关资讯行业,也渗入了穆迪等三巨头的影子,四大信用评级公司中,除大公国际外,三家都是三大巨头的合资公司,分别为中诚信、联合、上海新世纪等三家。

然而但随着三大巨头“失去信用”,被越来越严厉的监管力度压得喘不过气来,国内信用评级市场将来的路也在何方呢?

警示危机还是制造危机?

Trieste大学的教授Mauro Bussani 在其研究成果《Credit Rating Agencies` Accountability.Short Notes on a Global Issue》中就指出,在希腊债务危机发展恶化的过程中,信用降级导致危机升级,危机升级又使信用评级进一步下降的恶性循环表现得非常明显。

今年以来,三大评级公司组成的联合方阵,正是用着这种炸弹般的威力,将希腊等欧洲国家一步一步推向最终深渊.

美国评级机构穆迪们的堕落之路

21世纪经济报道 杨颖桦 北京报道 2010-06-25 23:53:00

核心提示:在金融危机中倒下最快的那些投行们,给予三大评级巨头的报酬相当丰厚,有人说,操纵评级界最好的方法是拥有一家评级机构。

三大巨头中率先向希腊“发难”的首先是标准普尔。

2009年 12月,标普将希腊信用展望级别降至负面,一时间希腊国家上空风雨欲来。次日,惠誉国际将希腊主权信用评级由“A-”降为“BBB+”。

14天后,穆迪则将希腊短期主权信用级别由A-1下调至A-2级。至此。希腊债务危机终于爆发。

其他欧洲国家也迅速成为三大巨头下调评级的目标。4月底,标准普尔将葡萄牙的长期主权信用评级从A 降至A-。

5月初,穆迪将葡萄牙Aa2级主权信用评级列入负面观察名单,并提出有可能下调两档的警告。

5月底,惠誉宣布将西班牙的主权评级从AAA级下调至AA 级,欧元在6月初被打到4年来的最低深渊。

由此,希腊债务危机开始向欧洲债务危机发展。引发全球市场恐慌,美国和全球股市都出现了暴跌。

Trieste大学的教授Mauro Bussani 在其研究成果《Credit Rating Agencies` Accountability.Short Notes on a Global Issue》中就指出,在希腊债务危机发展恶化的过程中,信用降级导致危机升级,危机升级又使信用评级进一步下降的恶性循环表现得非常明显。

那么各家机构的评级是如何产生的呢?

穆迪的信用报告系统有着固定的模式。如果某家公司的债券被赋予AAA评级,那就意味着穆迪相信,贷款给这家公司后,你收回本息的概率非常高。概率越低,评级就越低——从AAA到AA到A,然后就是Baa,最后是Caa到C级,穆迪在从Aa到Caa的各个基本等级后面加上修正数字1、2及3。低于Baa的评级被认为是“垃圾级”,或者说是高风险的评级。其他的评级公司的评级标准也与此类似。

而产品的评级从初次评级到评级观察期,都时刻变动着。

以穆迪中国网站披露的评级观名单为例,中新地产集团在2007年7月6日得到了第一次评级,当时的评级为(P)B1((p)是穆迪对于某些地区的特别标准),至今中新地产经历了10次评级调整,其最新的评级是在2010年6月15日做出调整的,已经降至Caa3。

其中,初次评级是相当重要的,它直接影响每个产品的发行成功与否。“在发行过程中,评级机构的评价是相当重要的一个部分,我们和市场都非常看重他们的评价。”一家券商投行部的副总裁对记者表示。

穆迪评级流程解密

评级分析师们通常依赖于公司的信用评级模型来评估风险,“他们很少做额外的信贷风险分析”,美国永久委员会的调查如此评价。

根据穆迪披露的公开信息,一个企业债券的初次评级过程通常会包括以下的程序。

首次评级的初次评级会议通常是在穆迪公司的总部举行,时间从半天到一天不等,穆迪可能还会作实地访问。讨论的议题包括公司的债务结构、财务状况及流动资金来源等。会议后,穆迪分析师会继续进行分析,通常还会与发行人进一步讨论,以获得及证实跟进资料。

结束分析后,穆迪分析师会向穆迪评级委员会作评级建议。 穆迪评级委员会相当于一个把关人的角色,在首次为某机构评级时,主管分析师会在完成所有分析后召开一次评级委员会会议,会议上讨论的因素包括债务发行的规模、信用的复杂性及新工具的引进。

穆迪的评级过程从初步讨论到公布评级,大约需要60到90天。

然而,这其中也有例外,穆迪透露,他们可以根据发行人的需要及时间安排,尽可能“灵活地”进行相应调整,以“配合”更紧凑的融资时间表及其他要求。

在授予及公布评级后,穆迪至少每年会与管理层会面一次,分析师会通过电子邮件及电话与发行人保持定期联络。在最初评级之后,穆迪会发布季度或年度报告,并据此及时的作出评级调整。以中新地产集团为例,其三年间的评级调整达到了10次。

而更为神秘的结构性金融产品的评级,则与传统的企业债券评级有所不同。

根据美国永久委员会的调查显示,在结构性金融产品的评级过程中,首先由发行商向评级机构提供相关的RMBS(住房抵押资产支持证券)和CDO(担保债务权证)的数据信息,包括相关抵押贷款和其他资产在内的资产池信息。

接下来则由评级机构分析师研究相关的结构性金融产品。评级分析师们通常依赖于公司的信用评级模型来评估风险,“他们很少做额外的信贷风险分析”,美国永久委员会的调查如此评价。

以RMBS证券的信用评级为例,在穆迪,其相应的分析模型被称为M3,在标普则被称为LEVELS。这两种模型都是基于大量按揭贷款的实际表现来收集数据,以做出预测。

对分析师来讲,对一笔新的交易进行评级是一个相对固定的程序。在电脑上打开穆迪的评级模型软件,输入被评级产品的基本数据,然后点击一下,软件就会自动运行,经过上百万次的运算,将每次得出的评级结果综合得出平均值,这样一个评级结果就产生了。

付钱的就是上帝?

在这些被美国永久调查委员会曝光邮件中,穆迪分析师在2006年4月份说,高盛就希望今天推向市场的一笔交易向我施加了严重压力。当时高盛要求这位分析师修改穆迪给出的评价,给出更为有利的说法。

美国永久调查委员会的调查显示,发行人和分析师的沟通会影响具体产品的评级过程。

在这背后,评级行业的“发行人支付模式”是受到最多质疑的。

要得到一份由穆迪出具的评级报告,所需费用是多少呢?

根据调查,一份RMBS或者CDO在初次评级或每年持续观察所需的费用在3.5万美元/次到5万美元/次左右。

而这部分费用是由产品的发行人来支付的,据美国永久调查委员会的调查显示,每发行一个产品,发行人需支付给评级机构的总报酬在5万美金到100万美金不等。

如果这个评级报告的价格是产品的消费者,即买方直接支付的话,将是一笔巨大的费用。

从当前实际来看,评级机构主要采取的收费机制是向发行方收费。

随着评级对象的增多,三大评级机构先后采用了这种收费模式。

目前主要评级公司的大部分收入都来自发行方为评级所支付的费用。根据2002年11月21日美国证监会听证会的资料,穆迪公司收入的90%来自受评对象支付的评级费用,10%来自公司提供的研究和数据服务;惠誉公司的收入中同样90%左右来自发行方支付的费用,大约10%来自定购服务(subscription services)。

评级机构由发行人支付费用的模式,是个横亘在评级机构的独立性与利益之间的巨大冲突。

这种冲突,在美国永久调查委员会曝光的穆迪员工与投行之间的邮件往来中被揭露得淋漓尽致。

在这些被美国永久调查委员会曝光邮件中,穆迪分析师在2006年4月份说,高盛就希望今天推向市场的一笔交易向我施加了严重压力。当时高盛要求这位分析师修改穆迪给出的评价,给出更为有利的说法。

2007年6月12日,穆迪分析师向美林银行人员表示:“除非费用问题谈妥,否则无法开展评级工作。”

后者随后回复称:“对于此交易更改后的收费明细,我们都可以接受。”

这样的情景并不陌生,用中国的一句老话说:有奶便是娘。

有毒资产带给评级机构的盛宴?

而相对应的,穆迪的收入结构发生了质变,其 RMBS和CDO业务的收入从2002年的6100万美元激增至2006年的2.08亿美元。标准普尔年收入从2002年的5.17亿美元上升到2007年的116亿美元,其中48%来自结构金融产品。

穆迪转型的决定,是在穆迪原结构金融产品部主管克拉克森担任首席执行官之后不久做出的。这也是整个穆迪经营重心的一次“搬家”:结构性融资工具开始超越公司债券评级,转而成为穆迪的支柱产业。

在金融危机爆发前,穆迪和标普都创造了他们营业史上的新纪录。从2004年到2007年,标准普尔发出超过5700个RMBS交易和835个 CDO交易评级,其增长速度是惊人的。在2002年,标准普尔约为700个RMBS和 80个CDO进行评级,到2006年,穆迪进行评级的结构性金融产品已超过1600 个RMBS和340个CDO的交易 。

在同一时期内,穆迪公司发布了近4000个RMBS评级和870个CDO评级,在2002年,穆迪为500个RMBS和45 个CDO做出评级,而到了2006年,这两个数字分别增长到了1200个 RMBS和360个 CDO评级。

而相对应的,穆迪的收入结构发生了质变,其 RMBS和CDO业务的收入从2002年的6100万美元激增至2006年的2.08亿美元。

标准普尔年收入从2002年的5.17亿美元上升到2007年的116亿美元,其中48%来自结构金融产品。

这背后,正是结构金融领域的硝烟四起。90年代后期,随着结构金融领域的硝烟四起,穆迪的研发节奏大幅放缓,银行成为领跑者,穆迪和其同行成为了比较被动的参与方。在这个领域,穆迪一度在统计分析(分析事实)和随机分析(分析可能性)方面处于领先地位,但它跟不上银行设计的最新金融工程产品的步伐,这些新产品要求它们给予评级,评级机构承担了巨大的道德风险。

随着业务上的重心改变,公司的管理层也在发生变化,结构性金融产品部门逐渐掌握大权,原有的老强项——公司债券评级部门开始失势。结构金融产品部主管克拉克森开始掌握大权,起初这是个实验性的冷门业务领域,但是到1997年,克拉克森开始负责穆迪整个抵押债券部门。他曾在采访中指出:“如果穆迪想继续以全球顶级评级机构自居,那它就必须改造自己。我们属于服务业,我对此不感到遗憾。”

到2006年,克拉克森的团队已经飞速成长,他们产生的收入占到穆迪公司年度总收入的40%,其他所有业务部门都相形失色.


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