英媒:该不该做空美国国债?

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导读:作者:Portales Partners负责股本研究的董事总经理 迪诺·科斯 为英国《金融时报》撰稿 2010-03-12   交易商和投资者是否应该做空美国国债?看空者的理由一目了然。   预算赤字情况说明政府债券的大量供应势必持续数年。外国投资者对于为美国赤字提供融资开始感到犹豫,最突出的例子是近期的报道称,中国正抛售所持的部分美国国债。希腊等地的危机凸显出从高负债国家购买债券的风险。最后,一系列放贷和资产收购计划,令美联储(Fed)的资产负债表出现膨胀,这同时威胁到央行信誉和通胀方

作者:Portales Partners负责股本研究的董事总经理 迪诺·科斯 为英国《金融时报》撰稿 2010-03-12



交易商和投资者是否应该做空美国国债?看空者的理由一目了然。



预算赤字情况说明政府债券的大量供应势必持续数年。外国投资者对于为美国赤字提供融资开始感到犹豫,最突出的例子是近期的报道称,中国正抛售所持的部分美国国债。希腊等地的危机凸显出从高负债国家购买债券的风险。最后,一系列放贷和资产收购计划,令美联储(Fed)的资产负债表出现膨胀,这同时威胁到央行信誉和通胀方面的表现。通胀率上升必将大幅推高美国国债的长期收益率。事实上,一个月前,一位知名作家兼对冲基金经理曾表示,“每一个人”都应该卖空美国国债。





情况或许如此。长期来看,美国当然必须重拾财政审慎,并减少赤字,否则借贷成本将大幅上涨。然而,就中期而言——比如说未来几个季度,这是一个合理的投资期限——我们有理由预计美国国债市场将持稳,收益率甚至可能出人意料的走低。



美国财政赤字将高达1.5万亿美元左右,大概相当于GDP的11%,与2009年的水平接近。对2010年赤字这种预测,已经稳定了一年之久。换言之,当前的价格——以及陡峭的收益率曲线——反映了这种供应水平。随着经济企稳,政府收入也应很快稳定下来。无论如何,赤字的绝对规模与国债收益率之间的联系并不确定。日本曾维持20年的巨额财政赤字,而其国债收益率却一直处于全球最低水平。



但日本财府的资金来源是国内储蓄,而美国则依赖外国投资者。这些外国投资者不是越来越坐立不安了吗?上月,美国财政部公布了国债持有人的月度排行榜。虽然外国投资者作为一个整体所持美国国债数额有所增加,但中国显然在抛售美国国债。这是不是一种初期征兆呢?据报道,中国所持美国国债由颠峰时期的8000亿美元降至去年年底的7550亿美元。这篇报道倍受关注,但没有多少人注意到随后对这一系列数字进行的修正。修正显示,2009年外国投资者持有的美国国债总额甚至比最初报道的更多。最值得注意的是,修正后的中国持有量有所提高——而且幅度很大——根据最新估计,中国持有8940亿美元美国国债,而不是早先估算的7550亿美元。



此外,美国的私人部门正在进行去杠杆化。美联储的资金数据流显示,家庭和企业如今都在偿还债务。储蓄率正不断上升。简言之,政府并没有与其它贷款人竞争逐渐扩大的国内储蓄库——或“挤占”它们的份额,而正如上文指出的那样,外国投资者也没有显示出缩减需求的迹象。



那么对于“主权风险”的担忧又如何呢?全球市场是相互关联的,而现金总是在不断寻找经风险调整后的最佳收益率。在困难时期,投资者会趋向公认的避险天堂。目前的焦点很大程度上集中在欧洲周边。美元自去年11月以来已升值10%,部分原因是已被揭露出(尽管人们对此早已知晓)的结构性缺陷。而近几个月,美元一直在原地踏步,更多的是对美国复苏的信号做出回应,尽管这些信号较为微弱。如果危机从希腊蔓延开来,美国国债市场就更有可能成为投资资本的接收者,因为投资者会对欧洲经济出现较长期低迷的可能性进行消化。



难道美联储资产负债表的膨胀以及“量化宽松”政策不会催生通胀,并从而降低美国国债的价值吗?尽管美国经济复苏正朝着正确的方向前进,但以历史标准衡量,复苏的力度较弱,且进行中的去杠杆化过程对于经济增长和通胀都构成了长期障碍。经济不景气十分严重,而通胀压力很可能会维持在较低水平。



曾记否:日本央行(BoJ)曾将利率降至零水平,并推出量化宽松政策和各色计划以鼓励放贷,与此同时日本政府一直维持着极高的财政赤字——然而日本还是身陷通缩的泥潭。事实上,2003年春季,10年期日本国债的收益率曾降至0.49%的极低水平。上世纪90年代卖空日本国债所损失的金钱,或许要比任何交易都多。



但这并不是说长远来看美国不需要解决财政问题。如果美国不这样做,最终会导致国债收益率上升。但对投资者而言,当务之急是界定自己的时间期限。在未来几个季度,赤字企稳的迹象、持续的美国国债海外需求、将资本推向美国的欧洲困局、以及鲜有通胀抬头的迹象都表明,美国国债收益率很可能出人意料地走低。在这种情况下,从风险/回报的角度考虑,大举做空并非正确之举。



本文作者是Portales Partners负责股本研究的董事总经理,曾担任纽约联邦储备银行(Federal Reserve Bank of New York)市场部门执行副总裁

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