阴阳哲学渗透着中国文化的方方面面;而相生相克的“阴阳”关系,同样适用于目前全球货币储备机制的生态。在无法改变这种机制的现状下,中国外汇储备对美国债券的投资,隐含这一逻辑,也只能顺应这一逻辑而寻求渐变。



笔者在上期专栏中写到中国持有3,760亿美元房贷美和房利美债券後,收到很多国内读者来信,也看到诸多论坛里对中国外汇储备投资的口诛笔伐。



“中国为何还要大量持有,甚至不断增持美元债券?”之类质疑的背後,是读者们的拳拳爱国之心。但事实上,全球的外汇储备投资模式,囿于现行美元为主导的现实,大量的外汇储备除美元债券外,既难寻获合适替代品,也很找到其他容身之地。而中国当下如果大幅减持美元债券,更将加大人民币的升值压力;近期看似让人费解的中国对美元债券的增持,则不排除中国尝试为人民币升值减速的意图。



截至5月份,中国连续第三个月对美国国债进行增持。美国财政部最新公布的国际资本流动(TIC)报告显示,截至今年5月,中国共持有美国国债5,065亿美元,较4月份增持45亿美元。



美国人一直过着“名不副实”的经济生活,从国家到国民所购买的,都超过他们事实上所能负担的。但大多数人难以想象的是,恰恰是全球各国的外汇储备在美的债券投资,是这种模式的背後主要支撑力。



具有讽刺意味的是,过去的几十年,全球贸易不断加速,新兴经济体的高储蓄和外汇储备却通过购买美国债大幅轮回到美国。无论是通过美国国债、机构债券,还是房贷支撑债券,不但降落在了美国的不动产市场,也令美国保持低利率环境成为可能,极大地助长了美国近年来的经济扩张,但也成为房地产泡沫的温床。



加州大学伯克利分校经学家Ashok Bardhan曾于4月分析估算,外国对美国债券的投资帮助美国人降低了利率和房地产贷款利息50-90个基点。



根据美国财政部和美联储发布的数据,截止2007年中,外国投资者持有5万亿美国债券,持有美国国债的45%,其中亚洲占31%,而中国自己就独占10%的美国国债。



套用中国的阴阳学说,外国投资者不断增加的外汇储备投资需求,就如“阳”,而美元贬值和美国不断增加的贸易赤字,就像“阴”。阴阳相生相克,正如伦敦经济学院的教授Robert Hunter Wade指出的一样,伴随美元贬值和美国贸易赤字,中国的外汇储备如蘑菇般膨大,但是,是以贬了值的美元形式。这种此消彼长也引起了欧洲的领导人的警觉。翻看2004年G7部长会议的热点议题,不难发现“如何把外汇储备更多转离美元”成为欧亚共同关注的话题。



事实上,这个议题由来已久,正是它早在60年代催生了国际货币基金组织设置特别提款权(SDRs)。SDRs可以被视为一种货币形式,其价值由一篮子主要货币按照不同权重决定。权重每五年调整一次,它和美元的比价,根据市场价格每日调整。上周五(7/18)日为一SDRs兑换1.6346美元。



因为当时全球各国就已经意识到,世界需要一个不是绑定在一国币种的外汇储备机制,否则全球经济就会很大程度上受制于该国宏观经济政策,以及经济潮起潮落起落,正如我们今天看到的一样。



而更有问题的是,目前的全球外汇储备机制,令充足的全球外汇储备货币供给依赖于美国的贸易赤字;但作为全球外汇储备货币需要稳定性,却仰赖于美国是否能扭转贸易赤字转向贸易盈馀的能力。



于是,这个矛盾就体现在了全球外汇储备投资转换的难度上。



美元债券的持有者,主要是外国央行和国家主权基金,包括中国。它们当然希望在美元贬值的状况下分散投资。弗雷德?伯格斯坦(C. Fred Bergsten)曾任美国国际经济研究所所长,也曾任美国财政部负责国际事务的助理部长。去年底他撰文称,美国以外的投资者保守估计持有20万亿美元;哪怕是这些投资者温和地实践分散投资的想法,都有可能导致美元的自由落体式下跌。



那麽这些国家为什麽不这麽作?“因为恐怕没有任何一个国家愿意接受这些从美元流出的外汇储备。无论是欧洲,英国,加拿大,还是澳大利亚,他们都声称币值已经被严重高估。从美元流出的外汇储备流入任何一个采取自由浮动汇率制度的国家,都可能导致其货币大幅升值,更有可能令全球经济增速严重减缓。”



Ashok Bardhan和Dwight Jaffeez在今年4月间分析了为什麽中国分散投资这麽困难。他们称,“无论好还是坏,目前任何投资模式的根本转变都是不可能的…不夸张地讲,这成为全球经济的一个两难,处理不当很可能招致前所未有的货币危机。”



一位供职于华尔街的友人分享了一个圈子里流行的笑话,说美国大哥吃了饭,抹抹嘴说没带钱,要全球的兄弟们帮买单,因为大哥将连累全球,就算是霸王餐,大家也只能掏腰包。



SDRs作为替代者应运而生,并且在美元上一次贬值的大背景下,于1978年就曾经在国际间有细节性的探讨,甚至国际上曾经对此举增强全球货币稳定的效果达成过共识。但是,1979年到80年美国大幅收紧货币政策让这一计划告吹,而欧洲和美国之间,就一旦美元继续贬值,如何补偿SDRs账号的名义损失意见也相持不下,也令计划流产。因此,直到目前它也只发挥着边缘性的国际贷款等作用。



金融大鳄索罗斯在其2002年出版的“Soros on Globalization”一书中提到,特别提款权作用的扩大,在他眼里,是提升全球经济的核心所在。


目前可以看到,对于外汇储备,限于阴阳相克的体制,各国都是小步前挪。



国际货币基组织从1995年到2007年的数据显示,美元作为各国的外汇储备在1999年创下最高水平70.9%,至今仍保持63.3%的比例,而1999年欧元诞生後,从当时占比17.9%上升到目前26.5%。此外,日元占比持续下降,从6%降低到了3%左右,其他币种微不足道。



与此同时,需要指出的是,尽管全球外汇储备不断增长,但真正高信用值债券还是稀缺的,这就让包括中国在内的美元债券外国投资者面对两难:一方面要保证投资的高回报,另一方面又不能在刀尖上舔血尝试其他高风险投资。



限于篇幅,对于应将外汇储备用于提升国民福利的探讨无法触及,但是全球货币机制是否出现调整契机,又将如何调整,我们只能拭目以待。