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今年以来,中国股市面临着自成立18年来最为严峻、最为复杂也最不确定的客观形势。这种严峻、复杂和不确定性不仅来自中国股市,而且也来自中国经济;不仅来自虚拟经济,而且也来自实体经济;不仅来自中国经济,而且也来自世界经济。上个星期五欧美股市大跌,道.琼斯工业股票指数跌256点,意味着新一轮的全球金融震荡可能又将来临。可以说,中国股市的严峻程度前所未有,复杂程度前所未有,不确定性也前所未有,在这样的重大不确定面前,市场出现反转的几率已经微乎其微。

中国股市正在遭遇的第一个重大利空是美国的次贷危机和信用危机。根据国际货币基金组织在4月8日发表的半年一度的《全球金融稳定报告》预计,次贷危机所造成的全球金融损失可能高达9450亿美元,远高于此前全球金融机构所预计的6000--7000亿美元的损失程度。虽然中国金融系统在次贷危机中损失较小,但次贷危机的加深将给全球经济带来重大打击,国际股市的下跌一方面会通过H股市场传导给A股市场,另一方面也会通过国际估值水平的不断下调进一步甚至大幅地挤缩中国股市的估值空间,从而给中国股市带来双重打击。在次贷危机还深不见底的情况下,美国的信用卡危机又开始爆发,如果这种局面不能有效改变,那么它对经济的伤害程度将不会亚于次贷危机。这种双重的金融危机会给全球经济带来多么严重的负面影响还有待于观察,但它所造成的全球金融动荡无疑在很长的时期内都会挥之不去。

中国股市正在遭遇的第二个重大利空是全球性的经济衰退危险。如果说美国的次贷危机和信用卡危机对中国经济的影响还是间接的话,那么如果全球经济出现衰退甚至严重衰退,那对中国经济从而中国股市的打击就会是直接的甚至是猛烈的。目前,次贷危机与经济衰退已经出现了一种近乎恶性循环的相互影响:次贷危机越加深,经济衰退的危险性就越大;经济衰退的危险性越大,房价的下跌从而次贷危机的解决就越加困难。由于经济全球化与国际化程度的加深,因而如果次贷危机、信用卡危机持续加深并导致全球经济衰退,那对中国经济与中国股市的影响就会深刻而又持久,也会导致全球股市包括中国股市再下一个台阶。

中国股市正在遭遇的第三个重大利空是全球性的物价上涨。今年以来,能源、原材料、农产品和贵金属价格都出现了大幅的和持续的上涨,石油、金属、黄金、白银、大米、小麦和棉花等的价格在最近一个多月的时间内都相继创历史新高,使得全世界都面临着巨大的通货膨胀压力。最近爆发了全球性的米荒对于正在同通货膨胀苦苦搏斗的中国经济来说绝不是什么雪中送炭而只能是雪上加霜。如果说,今年2月的CPI突破8%还主要是由于雪灾、春节等临时性和突发性因素所致的话,那么3月份的CPI继续维持在8%的高位并且还有再度攀升的可能,就会对中国经济的发展构成重大威胁,使得输入型的通货膨胀和成本推进型的通货膨胀成为典型状态,这就会大大增加治理通货膨胀的困难程度度与复杂程度。

中国股市正在遭遇的第四个重大利空是中国经济的滞胀风险。今年以来,在我国的货币政策刚刚转向从紧以后,中国经济就出现了明显的滑坡危险。今年一季度的全国企业景气指数为136.2,比上一季度回落7.4点;今年前两个月,全国规模以上工业企业利润同比增速为16.5%,不到去年同期增速38%的一半;国有及国有控股企业实现利润从去年49.3%的增速下滑到今年的-5.6%,电力行业利润由去年同期的66.7%的增长直线下滑到今年61.0的负增长,石油加工及炼焦业从去年同期盈利756亿元转为今年的净亏损206亿元,整个好经济的拐点已经日益显现。如果这种局面不能得到有效改变,那么接下来的就是整个国民经济的滞胀状态,而一旦这种局面得以出现,就意味着中国股市运行基础与运行环境的重大变化和全面改变,股市继续走牛的基础也就必然会随之丧失。

中国股市正在遭遇的第五个重大利空是宏观经济政策的进退维谷。中国股市在长期以来都没有能够真正摆脱"政策市"的特征,在宏观经济运行与宏观经济政策面临着重大变数的情况下,股市运行与股市政策就更加难以预测和把握。即使是在2001---2005年的大熊市中,国家的宏观经济与宏观政策也没有像现在这样难于分析和难以把握,况且我们现在所面临的世界经济前景也纷繁复杂,这就会进一步放大整个社会把握宏观经济运行和宏观经济政策的难度,从而导致市场的预期难以准确也难以明朗。

中国股市正在遭遇的第六个重大利空是消极股市政策的实施和延续。中国股市这一轮牛市的形成,除了人民币升值和经济高速成长这些重大的基本面因素外,一个最为重要的原因是积极股市政策的实施,正是由于积极的股市政策,才打开了中国股市的制度跨越之门,并且开始了股权分置改革的重大制度变革进程。但在股权分置改革正在推进并且还没有进入到大小非解禁高峰的大背景下,我们就错误地以为股权分置改革已经成功,并且片面地根据股价指数的上涨情况来对股市实施打压,从而使积极的股市政策不断地向消极的股市政策转变,并且最终改变了市场预期并且导致熊市的形成和蔓延。到目前为止,消极的股市政策并没有明显的改变迹象,而市场却在熊市的泥潭里越陷越深并且已经积重难返。面对世界经济、中国经济和中国股市这样全方位的不确定前景,即使实施十分积极的股市政策都不见得能扭转股市颓势,而我们现在所见到的却还是消极的股市政策。因此,中国股市的发展前景就只能是继续其熊市进程,等到管理层想改变政策取向时,恐怕也只能是为时已晚。

中国股市正在遭遇的第七个重大利空是市场供求关系的重大逆转。未来的三年是决定股改命运和股市命运的关键时期,这个时期的最主要特征就是市场的大规模和无限扩容。由于市场预期已经发生根本性改变,社会资金开始向银行大规模回流,整个市场面临严重的资金缺血局面。大小非成为洪水猛兽不但彻底改变了整个市场的供求关系,而且还彻底摧毁了中国股市的估值体系,使得所有的市场参数与技术参数都在大小非面前失灵与实效。也就是说,无论是国际经验还是历史经验,在大小非面前都已统统不适用,作为影响中国股市发展的一个长期因素,大小非的解禁将是中国股市在未来三年中最为负面的影响因素。如果政府与管理层认识不到这种严峻局面甚至是严重局面,不在放慢大小非解禁的问题上拿出合理、合法又切实有效的长期办法,那中国股市就将在熊市的道路上越陷越深,直至堕入万丈深渊。

中国股市正在遭遇的第八个重大利空是上市公司业绩的大幅下滑。由于今年以来股市的下跌幅度已经超过2000点,因而上市公司30%的投资收益不但会荡然无存并且还会吞噬20-30%的主业利润;由于今年以来物价的持续上涨和大幅上涨导致大部分上市公司生产成本与经营成本的上升,因而不可避免地会大幅挤缩上市公司的利润水平;由于宏观货币政策的收紧、持续的价格压制与国际经济环境的恶化,一季度上市公司业绩的大幅下滑已成定局。现在的问题是,导致上市公司业绩下滑的是短期因素还是长期因素,是可以改变的因素还是不可改变的因素?如果上市公司的业绩提升没有可靠的制度保证与发展保证,那么随着时间的推移以及国际股市估值水平的下降,中国股市的估值合理性问题就又会尖锐地突出出来,并且会成为市场进一步走低的强大压力和重大推力。

必须看到,经过两年多来的发展过程,中国股市牛市运行的两个最主要推动力都处于逐渐消失的过程中:人民币升值对中国经济与中国股市的正推作用正在日益减弱而负面效应正在日益增长,股权分置改革已经出现夭折的危险并且将使市场的运行面临重大的冲击和挑战。市场的运行环境与发展环境已经今非昔比,现在已经找不到能使中国股市继续其牛市进程的重大因素和理由。盲目地沿着思维惯性继续看好甚至全面看好中国股市,将使投资选择面临巨大的市场风险与环境风险。

最近一个时期,不断有人向我提出一个严肃而又重要的问题:为什么在前年和去年第四季度以前我对股市那样看好,而现在又对市场这样看空?回答这个问题,并不需要复杂的解释,那就是当时的市场并没有出现上面所述的八大利空。即使"5.30"出现了对牛市进程的强力打压,但由于当时的整个市场还是典型的牛市环境,再加上"5.30"以后一个时期中对股市的打压政策有所放缓,就使得牛市的进程一直延续到去年第三季度。在进入去年第四季度以后,"政策市"的死灰复燃和对股市打压力度的骤然增强就逐渐改变了整个市场的牛市预期,再加上国内外经济环境的变化就使得市场逐渐陷入了熊市过程。我从来就不是一个"死多头"也从来不是一个"死空头",而只是根据变化了的市场环境与市场情况对市场做出实事求是的分析。

在去年春节,我给和我有短信往来并且与股市有关系的朋友所发的短信都是:"登上5000点,收获猪年";而在今年春节,我给这些朋友所发的短信则是:"牛熊转化的过程已经完成,市场将进入漫漫熊市"。遗憾的是,无论是去年还是今年,我的这些观点和看法几乎都没有得到很多在股市中叱咤风云的"大腕"朋友的认同,去年认为我太乐观,今年又认为我太悲观。直至现在,我仍然希望我对市场长期看淡的观点被市场发展的实践所否定,因为在没有做空机制的情况下,市场的大幅下跌将导致市场更多地流血,股民更多地流泪,财富更多地流失,而这一切,都将给崛起的中国带来诸多的消极影响和负面作用,而这是我根本就不愿意见到的状况和情景。

□ 韩志国 中财网

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